Tasas Swap Nominales Chile Equilibrio y Proyecciones (10 nov 26)

Sergio Quintana Urioste | Socio Forecast

1. Resumen ejecutivo

La actualización de los modelos de tasas swap nominales en pesos muestra una curva que, al 9 de noviembre, se ubica por debajo de sus valores de equilibrio interno-externo en los tres plazos. La brecha es acotada en 2 años y más relevante en 5 y 10 años, donde el mercado se encuentra aproximadamente 22 pb y 19 pb por debajo del fair value estimado, respectivamente.

• SWP2: la tasa efectiva se ubica en 5.04%, frente a un Equilibrio Interno de 4.65% y un Equilibrio Interno-Externo de 5.10%. La brecha respecto del fair value es de -5 pb.

• SWP5: la tasa efectiva alcanza 5.35%, frente a un Equilibrio Interno de 5.05% y un Equilibrio Interno-Externo de 5.56%. La brecha es de -22 pb.

• SWP10: la tasa efectiva se sitúa en 5.66%, frente a un Equilibrio Interno de 5.40% y un Equilibrio Interno-Externo de 5.85%, con una brecha cercana a -19 pb.

• El Equilibrio Interno no corresponde al fair value completo de la swap. Es el ancla doméstica construida a partir de la trayectoria esperada por ForecasT para la TPM y de spreads de equilibrio estimados por plazo. El Equilibrio Interno-Externo agrega a esa referencia los factores externos y de inflación que inciden persistentemente sobre las tasas chilenas.

• El escenario de seis meses supone una moderación de la Risk-Neutral Yield (RN), especialmente en 5 y 10 años; Term Premium (TP) contenidos, aunque con leve aumento en 10 años; Equilibrios Internos estables; y una normalización de la compensación inflacionaria de corto plazo hacia 3,0% (CI1).

• Bajo la trayectoria central seleccionada, las tasas convergen a 4.85% en 2Y, 5.23% en 5Y y 5.49% en 10Y a seis meses. El ajuste acumulado equivale a aproximadamente -19 pb, -11 pb y -17 pb, respectivamente.

Corte de mercado: 09-11-2026. RN y Term Premium: modelo ACM/NY Fed. Equilibrios Internos, supuestos y proyecciones: ForecasT. Cálculos propios.

2. Metodología de modelación: lógica del modelo

La metodología combina una relación de largo plazo para estimar el valor de equilibrio de cada tasa swap con una ecuación de corto plazo que describe la velocidad y la forma en que la tasa efectiva corrige sus desviaciones respecto de ese valor. La arquitectura se aplica de manera homogénea a los plazos de 2, 5 y 10 años.

2.1. Equilibrio Interno versus Equilibrio Interno-Externo

El punto de partida es distinguir dos conceptos. El Equilibrio Interno (EQ) es una referencia doméstica: se obtiene a partir de la trayectoria esperada por ForecasT para la TPM y de una estimación de spreads de equilibrio coherentes con cada tenor. Por construcción, esta variable resume la parte local de la estructura de tasas y no pretende ser, por sí sola, el nivel al cual debe converger la swap observada.

El Equilibrio Interno-Externo corresponde, en cambio, al fair value completo que entrega la relación de largo plazo. Además del Equilibrio Interno, incorpora la Risk-Neutral Yield de Estados Unidos, el Term Premium estimado por el modelo ACM de Estados Unidos y la compensación inflacionaria Chile de corto plazo. Esta distinción es especialmente relevante para horizontes de 1 a 6 meses, en los cuales las condiciones externas no pueden suponerse neutrales o transitorias.

Esquema conceptual

EQ no es una “tasa neutral” estructural ni el valor al que necesariamente converge la swap. La convergencia relevante es respecto del equilibrio completo estimado por la relación de cointegración.

2.2. Relación de largo plazo

Para cada plazo se estima mediante Fully Modified OLS (FMOLS) una relación de cointegración entre la tasa swap y sus determinantes. FMOLS corrige por endogeneidad de largo plazo y correlación serial, por lo que resulta apropiado cuando las variables son no estacionarias en nivel pero mantienen una relación estable de largo plazo.

La especificación general es: SWP* = α + βTP·TPAC + βRN·RN + βEQ·EQ + βCI·CI1. El valor SWP* es el Equilibrio Interno-Externo. El residuo de esta relación es la desviación que posteriormente alimenta el término de corrección de errores.

Tabla 1. Coeficientes de largo plazo — FMOLS

2.3. Dinámica de corto plazo

La ecuación de corto plazo explica la variación diaria de la swap mediante cambios en los fundamentos, persistencia de la propia tasa y el Error Correction Mechanism (ECM). Un coeficiente ECM negativo implica que una tasa situada por encima de su equilibrio tiende a corregir a la baja y, de manera simétrica, una tasa por debajo de su equilibrio recibe presión de ajuste al alza.

La especificación estructural utilizada para la trayectoria central incluye ΔRN, ΔTPAC, ΔCI1, rezagos de ΔSWP y el ECM. Los cambios del Equilibrio Interno entran directamente donde aportan información adicional: en 2Y y 10Y; en 5Y su efecto opera principalmente a través del cambio del equilibrio de largo plazo y del ECM.

Tabla 2. Principales coeficientes de la ecuación de corto plazo estructural

En paralelo se mantiene una especificación alternativa que incorpora el FWD612 como factor de corto plazo. Esta versión se utiliza como prueba de robustez y seguimiento, mientras que la trayectoria presentadase concentra en una única proyección para evitar duplicar señales.

2.4. Definición de las variables

• RN2 / RN5 / RN10: Risk-Neutral Yield del modelo ACM de la Fed de Nueva York. Resume el promedio esperado de tasas cortas de Estados Unidos durante la vida del instrumento.

• TPAC2 / TPAC5 / TPAC10: Term Premium del modelo ACM por plazo. Captura la compensación exigida por riesgo de duración.

• EQ2 / EQ5 / EQ10: Equilibrio Interno estimado por ForecasT, consistente con la trayectoria esperada de TPM y con spreads de equilibrio por tenor.

• CI1: compensación inflacionaria de corto plazo observada en el mercado local.

• FWD612: tasa forward local entre 6 y 12 meses, calculada a partir de SPC180 y SPC360. Se utiliza en la especificación alternativa de corto plazo y como indicador de la señal monetaria del tramo corto.

• ECM: desviación de la tasa swap respecto de su Equilibrio Interno-Externo del período previo.

3. Supuestos de proyección

El horizonte operativo se acota a seis meses. Los supuestos se fijan en nudos de 1, 3 y 6 meses y se interpolan diariamente. De esta forma, los cambios en los fundamentos alteran tanto el equilibrio de largo plazo como la dinámica de corto plazo en cada fecha de proyección.

Tabla 3. Supuestos externos — RN y Term Premium

Fuente: ACM/NY Fed para RN y TP; supuestos ForecasT para la trayectoria de convergencia utilizada en el ejercicio.

Tabla 4. Supuestos domésticos y tramo corto

El escenario mantiene estable el Equilibrio Interno en 4,65% para 2Y, 5,05% para 5Y y 5,40% para 10Y. La caída proyectada de las tasas, por tanto, proviene principalmente de la normalización de las condiciones externas, de la reducción de la compensación inflacionaria de corto plazo y de la corrección de las brechas iniciales mediante el ECM.

4. Resultados

4.1. Foto actual de valorización

Al cierre del 9 de noviembre, la tasa a 2 años se encuentra prácticamente alineada con su equilibrio interno-externo. En 5 y 10 años, en cambio, el mercado se ubica por debajo del fair value estimado. Esta señal no implica necesariamente un ajuste inmediato: el ECM determina la velocidad de cierre de la brecha y los fundamentos se modifican simultáneamente a lo largo del horizonte.

Tabla 5. Tasa efectiva y medidas de equilibrio

Figura 1. Efectivo, Equilibrio Interno y Equilibrio Interno-Externo.

4.2. Trayectoria central a seis meses

Para la presentación central se utiliza una única trayectoria por tasa. La especificación estructural genera el mayor ajuste descendente dentro del horizonte considerado y permite mostrar de manera directa la interacción entre RN, Term Premium, inflación, Equilibrio Interno y el mecanismo de corrección de errores.

Tabla 6. Proyección central de tasas swap nominales

Tabla 7. Equilibrio Interno-Externo dinámico

4.3. Dinámica de convergencia

Figura 2. Trayectoria central seleccionada y Equilibrio Interno-Externo dinámico. Horizonte de seis meses.

En 2 años, la tasa proyectada llega a 4.85% y prácticamente coincide con el equilibrio dinámico de 4.84%. En 5 años, la proyección alcanza 5.23%, alrededor de -7 pb por debajo del equilibrio. En 10 años, la tasa se ubica en 5.49%, aproximadamente -9 pb por debajo del fair value dinámico.

La curva conserva pendiente positiva. A seis meses, el spread 5Y–2Y se ubica cerca de 38 pb y el spread 10Y–5Y en torno a 26 pb. El ajuste proyectado no supone una reversión abrupta, sino una normalización gradual consistente con la trayectoria de los fundamentos y con la velocidad de corrección implícita en los ECM.

Estas estimaciones corresponden a escenarios de trabajo y no a cotizaciones de mercado. Las RN y los Term Premium son componentes no observables estimados por el modelo ACM, mientras que los Equilibrios Internos y los supuestos locales corresponden a estimaciones propias de ForecasT.

Fuentes y referencias

• Federal Reserve Bank of New York — Treasury Term Premia, modelo Adrian-Crump-Moench (ACM): Risk-Neutral Yield y Term Premium.

• Banco Central de Chile y mercado local — tasas swap, SPC y compensaciones inflacionarias utilizadas en la base maestra.

• ForecasT — trayectoria esperada de TPM, spreads de equilibrio, Equilibrios Internos, supuestos y proyecciones.

• Cálculos y modelación: ForecasT Consultores.