RESUMEN EJECUTIVO
MERCADOS FINANCIEROS
- Los principales mercados accionarios desarrollados cerraron la semana con caídas de mediana intensidad. Ello, luego de que los robustos datos del mercado laboral en EE.UU. publicados el viernes 3 llevaron a los inversionistas a reevaluar su escenario para la trayectoria de la política monetaria. Dicha inquietud se reforzó luego de comentarios de varios miembros de la FED que en referencia al dato del empleo señalaron de forma casi unánime que podría ser necesario subir con más fuerza la tasa de fondos federales. A partir de ello, el foco del mercado está ahora centrado en el próximo reporte de inflación.
- En tanto, si bien se apreciaron resultados mixtos, el balance de los reportes de utilidades corporativas fue más débil de lo anticipado.
- Adicionalmente, gobernadores del Banco Central Europeo (BCE) reafirmaron la necesidad de alzas agresivas en las tasas de referencia.
- Coherente con lo anterior, se apreció en la semana un alza generalizada en las tasas de interés de los bonos soberanos de las economías desarrolladas, destacando, en magnitud, el aumento en las tasas de los bonos del Tesoro de EE.UU. Ello, además, redundó en una recuperación del dólar, especialmente respecto al euro.
- Finalmente, y de forma un tanto paradójica, parte del mercado notó con preocupación la mayor inversión en la curva de retorno en el tramo de 2 y 10 años, por cuanto ello podría dar luces de un impacto más pronunciado sobre la actividad del proceso de ajuste monetario en curso. Dicha visión contrasta con el sesgo positivo de las cifras de actividad, incluyendo las del mercado laboral.
ESTADOS UNIDOS
- El indicador de confianza de los consumidores de la U. de Michigan repuntó con más fuerza de lo anticipado en su registro preliminar de febrero, destacando el fuerte aumento en el componente de condiciones actuales. En tanto, los encuestados revisaron al alza sus expectativas de inflación para los próximos 12 meses.
- La retórica de Jerome Powell a principios de la semana ratificó lo señalado el miércoles 2. Sin embargo, ello no fue suficiente para tranquilizar a los mercados tras los sólidos reportes del mercado laboral y la seguidilla de comentarios más restrictivos por parte de varios miembros de la FED.
ZONA EURO
- Las ventas del comercio minoristas experimentaron una violenta caída durante el mes de diciembre, reflejando el impacto de la alta inflación, condiciones crediticias más restrictivas y tasas de interés más elevadas. Ello sugiere que el consumo privado fue más débil en la última parte de 2022.
- Gobernadores del Banco Central Europeo (BCE) ratificaron su visión de la necesidad de mantener inalterada la velocidad de alza de la tasa de interés en la reunión de marzo.
CHILE
- En enero, la variación mensual del IPC llegó a un 0,8%, superando el consenso de mercado (0,5%) y nuestra estimación (0,6%). Buena parte de la sorpresa fue consecuencia de alzas mayores en los componentes subyacentes, reflejando el impacto del IVA a servicios y los mecanismos de indexación. Si bien hacia delante esperamos que la inflación anual continúe desacelerándose, la sorpresa de enero sugiere que el proceso será más volátil y lento de lo anticipado. Así, revisamos al alza nuestra proyección de inflación para fines de 2023, desde un 5,0% a un 5,5%, estimando en lo inmediato inflaciones mensuales de 0,5% en febrero y 0,8% en marzo. Ello refuerza nuestra visión de una baja de la TPM más tardía y menos agresiva de lo contemplado por el mercado.
- Tras la sorpresa inflacionaria, el mercado revisó al alza sus estimaciones de inflación y de TPM, las cuales han ido convergiendo gradualmente a nuestras proyecciones. Dicha reacción derivó en alzas generalizadas en las tasas de interés, a pesar de lo cual aún se sitúan por debajo de sus valores de equilibrio.

GLOBAL
Las tensiones entre EE.UU. y China escalan por el presunto globo espía.
De acuerdo con la información entregada por el Departamento de Estado de EE.UU. el presunto globo espía chino tenía la capacidad de recopilar señales de comunicación y habría sido parte de un operativo del ejército de dicho país que incluyó a cerca de 40 países. La información publicada sugiere que el globo contenía una serie de equipos de vigilancia que no concordaban con la afirmación de China de que se trataba de un dispositivo meteorológico que se desvió de rumbo. Frente a ello, autoridades de EE.UU. indicaron que ahora están tratando de exponer y contrarrestar los esfuerzos de espionaje chino, además de posiblemente tomar medidas contras las entidades que participaron, incluyendo contra un fabricante chino de globos que vende productos al ejército chino. La implicancia directa de lo anterior fue que el secretario de Estado, Antony Blinken, postergó el viaje a China planeado desde hace mucho tiempo, mientras es probable que las tensiones entre ambos países se acentúen.
MERCADOS FINANCIEROS
- Los principales mercados accionarios desarrollados cerraron la semana con caídas de mediana intensidad. El S&P 500 cerró ligeramente por debajo de los 4.080pts, lo que significó una caída semanal de 1,4%, retroceso similar al experimentado por el Eurstoxx50 europeo en similar período. La génesis de dicho comportamiento fue un ajuste alcista en las expectativas del mercado respecto a la trayectoria de la política monetaria en EE.UU. y Europa. Ello, luego de las robustas cifras del mercado laboral publicadas a fines de la semana pasada y comentarios de varios miembros de la FED que en referencia al dato del empleo señalaron de forma casi unánime que podría ser necesario subir con más fuerza la tasa de política monetaria.
Gráfico N°1: S&P 500

- En tanto, en Europa, comentarios de gobernadores del BCE reforzaron las expectativas de un alza de 50pb en marzo y un posible aumento de similar magnitud en mayo.
- Finalmente, a pesar de señales mixtas, el balance de los reportes corporativos publicados durante la presente semana fue algo más débil de lo esperado.
- También como resultado de lo anterior, se apreció en la semana un alza generalizada en las tasas de interés. Así, la tasa del TB10 cerró el período en un 3,74%, casi 20pb por sobre el valor de cierre de la semana previa, mientras que el Bund alemán a 10 años llegó el viernes a un 2,36%, 10pb por encima de la semana anterior. Consistente con el movimiento en el diferencial de tasas de interés, el dólar se fortaleció respecto al euro. Adicionalmente, y de forma un tanto paradójica, parte del mercado notó con preocupación la mayor inversión de la curva de retorno en el tramo de 2 y 10 años, por cuanto ello podría dar luces de un impacto más pronunciado sobre la actividad del proceso de ajuste monetario en curso.
Gráfico N°2: Tasas de Interés Bonos del Tesoro EE.UU.

ECONOMÍAS DESARROLLADAS
ESTADOS UNIDOS
La retórica de Powell no fue suficiente para tranquilizar a los mercados.
Luego de la publicación de las cifras del mercado laboral el viernes pasado, que revelaron una fortaleza mayor a la esperada, los inversionistas reevaluaron el escenario de tasas favorable que habían construido el miércoles 2 luego de la reunión de política monetaria. Ello tuvo implicancias en los mercados financieros, apreciándose alzas en las tasas de interés, caídas en los mercados accionarios y un dólar más fuerte. Estos desempeños se fueron reforzando al inicio de la semana luego de comentarios de autoridades de la Reserva Federal (FED) más agresivos. En este sentido, Rapahel Bostic de la FED de Atlanta indicó que las buenas cifras del mercado laboral aumentan la posibilidad de que la FED tenga que llevar la tasa de interés a un máximo más elevado que el previamente esperado, acotando que ello podría tomar la forma de 25pb adicionales a las dos alzas de cuarto punto que espera. En tanto, Neel Kashkari, presidente de la FED de Minneapolis, señaló que el buen reporte del mercado laboral indica que la FED necesita continuar aumentando las tasas de interés, acotando que se inclina por llevar a la TPM al rango de 5,25% – 5,50%.
A pesar de los comentarios de Bostic y Kashkari, la retórica del presidente de la FED, Jerome Powell, el día martes fue percibida por el mercado como más “dovish”. Ello, a pesar de que en su presentación mantuvo el mensaje de que las tasas seguirán subiendo para contener la inflación, que si el mercado laboral sigue tan robusto es posible que “tengamos que hacer algo más” y que las presiones inflacionarias siguen siendo inaceptablemente altas. Además, reconoció que la lucha contra la inflación será un proceso largo. Sin embargo, el mercado ponderó más las señales positivas que entregó Powell. En particular, sostuvo en varias oportunidades que “…el proceso desinflacionario está en marcha” y que veía una trayectoria para reducir la inflación a la meta del 2,0% sin un “descenso económico realmente significativo o un aumento significativo del desempleo”.
Las solicitudes de seguros de desempleo aumentaron más de lo esperado y descomprimen de forma transitoria la preocupación de los mercados.
Las solicitudes de seguros de desempleo aumentaron en 13 mil durante la semana terminada el 4 de febrero, llegando a 196 mil aplicaciones, cifra que fue mayor a la esperada y al dato de la semana previa, mostrando, además, una moderada tendencia alcista. Este resultado vino luego de la confusión generada en el mercado tras el sólido reporte de empleo publicado el viernes 3, motivo por el cual los inversionistas estaban atentos a este informe. El moderado debilitamiento de los seguros de desempleo reactivó las expectativas del mercado respecto a que la FED se encontraría cerca de finalizar el proceso de ajuste monetario, motivando caídas moderadas en las tasas de interés, aunque dichas reacciones fueron de muy poca duración.
La confianza de los consumidores repuntó con más fuerza de lo anticipado, sugiriendo una desaceleración acotada del gasto.
El indicador de confianza de los consumidores de la U. de Michigan aumentó en su registro preliminar de febrero, llegando a los 66,4pts. Con ello, marcó un máximo en 13 meses. El componente del indicador relacionado con las condiciones actuales mejoró con fuerza en el período, mientras que se apreció un ligero deterioro en el de expectativas. En tanto, las expectativas de inflación para el próximo año subieron a 4,2% desde 3,9%, mientras que la perspectiva de cinco años se mantuvo estable en 2,9%. Lo anterior refleja que la elevada inflación sigue preocupando a los consumidores, a pesar de la reciente moderación. En todo caso, y sin perjuicio de los resultados señalados, el indicador agregado de la U. de Michigan se encuentra más de un 20% por debajo de su promedio histórico, sugiriendo una mayor cautela de los consumidores en los próximos meses.
Gráfico N°3: Confianza de los Consumidores

El positivo balance de las cifras recientes ha reducido la probabilidad de recesión.
El reciente sesgo favorable de las cifras de actividad, incluyendo una serie de indicadores de confianza empresarial, robustas cifras del mercado laboral y señales de estabilización del sector inmobiliario, ha provocado una caída en la probabilidad de recesión. Así, Goldman Sachs recortó su estimación, desde un 35% a un 25%. La firma financiera señaló que la continua fortaleza en el mercado laboral y las primeras señales de mejora en las encuestas empresariales sugieren que el riesgo de una caída a corto plazo se ha reducido significativamente.
Biden presiona por una mayor carga tributaria a los ricos y a las empresas.
En su discurso sobre el Estado de la Unión, el presidente de EE.UU., Joe Biden, solicitó a los legisladores apoyar sus medidas que buscan aumentar los impuestos a los ricos y las empresas, proponiendo, además, incidir sobre la recompra de acciones corporativas, cuadriplicando el impuesto sobre dicha inversión. En tanto, instó al Congreso a finalizar el trabajo iniciado en su mandato y aumentar el impuesto mínimo al 20%. Paralelamente, Binde señaló que es necesario superar la polarización en el Congreso y avanzar en medidas concretas, citando la reforma de la policía, la ampliación de la sanidad, los programas de ayuda social, la inversión en energías renovables y cambios en la política migratoria. Sin embargo, considerando la composición de las cámaras, es poco probable que se apruebe alguna de las propuestas.
ZONA EURO
Las ventas minoristas sufrieron un inesperado desplome al cierre de 2022.
El indicador de ventas del comercio minorista registró en el mes de diciembre una contracción mensual de 2,7%, la mayor caída desde abril de 2021. A nivel de sus principales componentes, las caídas fueron generalizadas. El desempeño del comercio a fines de 2022 dio cuenta del impacto asociado a condiciones crediticias más restrictivas, la elevada inflación y altos niveles de incertidumbre.
Gráfico N°4: Ventas del Comercio Minorista

El Banco Central Europeo (BCE) continuaría con el ciclo de alzas en sus tasas de interés de referencia.
Martins Kazaks, gobernador del BCE, señaló que el banco debería incrementar la tasa de interés hasta niveles significativamente restrictivos, acotando que las tasas deberían continuar subiendo más allá de la reunión de mayo. Además, describió los riesgos que enfrenta la inflación como “aun sesgados al alza”, mientras señaló que el eventual peak para la tasa debería mantenerse por un tiempo para asegurar la convergencia de la inflación a la meta. Además, señaló que es natural esperar una moderación en el ritmo de alzas de las tasas, “pero aún no estamos ahí”, acotando que se encuentra alineado con un aumento de 50pb en marzo y a partir de ahí no ve motivos para hacer una pausa o detener el ajuste. Paralelamente, Isabel Schnabel, miembro de la Junta Ejecutiva del BCE, indicó que el ajuste monetario sin precedentes ha tenido un efecto acotado en los precios. Finalmente, Joachim Nagel, presidente del Bundesbank y miembro del BCE dijo que no hay que subestimar el desafío inflacionario, concluyendo que alzas “significativas” serán necesarias.
ECONOMÍAS EMERGENTES
CHINA
El crédito se expande con fuerza al inicio de año impulsado por la apertura de la economía y los esfuerzos de las autoridades para impulsar al crecimiento.
El indicador de financiamiento total en China, una medida amplia de crédito y liquidez en la economía llegó en enero a los RM$5,98 trillones, 4 veces más que el dato del mes previo y ligeramente por debajo del máximo histórico alcanzando en similar mes de 2022. A nivel de sus componentes, los créditos bancarios bordearon los RM$5 trillones, logrando con ello un nuevo máximo histórico. Ello, a nuestro juicio, refleja en buena medida la apertura de la economía tras el desmantelamiento de la política Covid-cero y los esfuerzos de las autoridades para reactivar la actividad.
ARGENTINA
Cifras débiles confirman un 2023 desafiante para la economía.
El balance de datos de actividad publicados durante la presente semana fue negativo. Así, el indicador de actividad del sector de la construcción se contrajo en diciembre en términos secuenciales (m/m) por quinto mes consecutivo, con lo cual la tasa interanual se contrajo al cierre de 2022 un 10,6%, su peor resultado desde el 2020. Por su parte, se estima que la producción de soya sería la mas baja desde el 2019, mientras que el indicador de producción industrial se contrajo en diciembre, completando cuatro meses de contracción en los últimos seis. En tanto, el 10% de as firmas del sector espera recortar su planilla de trabajadores. Finalmente, el índice de precios a nivel consumidor en la ciudad de Buenos Aires aumentó un 7,3% en enero en relación con el mes precio, muy por sobre el avance esperado por el mercado. Con ello, los precios aumentaron en la capital un 99,4% respecto al año anterior, anticipando un fuerte aumento de los precios a nivel nacional.
MÉXICO
La inflación se acelera nuevamente lo que podría llevar al Banxico a decretar una nueva alza en su tasa de política monetaria.
La tasa de variación anual del IPC llegó a un 7,91% en enero, una décima por sobre el dato del mes previo y ligeramente por sobre lo esperado por el mercado. En tanto, la tasa de inflación anual de la medida subyacente aumentó una décima en enero, llegando a un 8,45%, resultado algo mayor al esperado y que pone en duda el proceso de desaceleración de la inflación. Frente a ello, es probable que el Banco Central (Banxico) decrete un alza de 25pb en la tasa de política monetaria, llevándola a un 10,75%. Respecto a ello, Jonathan Heath, miembro del consejo de política monetaria del Banxico, indicó que la campaña de ajuste monetario podría finalizar en el rango de 10,75%-11,5% y que se mantendría en su nivel final durante al menos seis meses para garantizar la convergencia de la inflación a la meta definida.
Gráfico N°5: Inflación Anual

BRASIL
La inflación de enero fue algo menor a la esperada.
La variación mensual del IPC llegó a un 0,53% en enero en relación con el mes previo, cifra ligeramente inferior a la esperada. Con ello, la inflación anual llegó a un 5,77% al inicio de 2023, cifra similar al dato del mes previo. A pesar de ello, la variación anual supera el rango meta de inflación en el rango de 1,75%-4,75% definida por la autoridad monetaria. A partir de lo anterior, creemos que en el futuro cercano el Banco Centra del Brasil (BCB) dejará inalterada su tasa de política monetaria en un 13.75%
Gráfico N°6: Inflación Anual

El presidente Lula pone en duda la independencia del BCB.
Lula ha criticado en varias oportunidades la decisión del BCB de mantener la tasa de interés en niveles altos por considerar que dicha decisión está conteniendo la recuperación de la economía. Además, señaló que el BCB debería apuntar a una inflación más alta. Dichos comentarios pusieron inicialmente en duda el apoyo del gobierno a la independencia del BC. Sin embargo, al cierre de la semana, un miembro del gabinete del Lula señaló que el gobierno respetará la ley que otorga la autonomía al BCB y que no se están buscando formas de acortar el mandato del presidente del BCB, Roberto Campos Neto, ni de ninguno de los miembros del directorio del banco. Ello otorgó cierta tranquilidad al mercado, dando paso a un nuevo fortalecimiento del real.
ECONOMÍA CHILENA
La inflación de enero superó las expectativas del mercado y confirma que el proceso de desinflación será lento y volátil.
En enero, el índice de precios a nivel consumidor (IPC) registró un aumento mensual de 0,8%, cifra que se situó por sobre el 0,5% esperado por el mercado y nuestra estimación de 0,6%. De acuerdo con el informe del INE, 11 de las 12 divisiones que conforman el índice contribuyeron positivamente, destacando las alzas en Alimentos y bebidas no alcohólicas (1,0%) y Bebidas alcohólicas y tabaco (2,7%), con una incidencia conjunta de 0,348pp sobre la tasa de inflación mensual. Por su parte, cabe destacar que gran parte de la aceleración de la inflación fue consecuencia de aumentos mayores a lo esperado en las medidas subyacentes. Así, el IPCSAE se incrementó en el período un 1,1%, mientras que el IPC sin volátiles avanzó un 1,2%. A su vez, esto último fue consecuencia de un aumento de 1,0% en el componente subyacente de servicios, reflejo del impacto de la implementación del IVA a servicios, y un alza de 1,4% en el componente de bienes. Esto último, a pesar de la reciente caída en el tipo de cambio. A nuestro juicio, esta última alza responde a la inercia inflacionaria y los mecanismos de indexación en un escenario de alta inflación
Gráfico N°7: Inflación Anual Sin Volátiles

A nuestro juicio, la sorpresa sugiere que el proceso de desaceleración de la inflación probablemente será más volátil y lento de lo anticipado, lo que hace recomendable una postura cautelosa por parte de la autoridad monetaria. Hacia delante, considerando la información de enero, hemos revisado al alza nuestra proyección de inflación para fines de 2023, desde un 5,0% a un 5,5%, estimando en lo inmediato inflaciones mensuales de 0,5% en febrero y 0,8% en marzo. Ello, a nuestro juicio, refuerza nuestra visión de una eventual baja en la tasa de interés más tardía y menos agresiva de lo que anticipa el mercado. Respeto a ello, esperamos recién un primer recorte a principios del segundo semestre de 2023.
El mercado revisó al alza sus estimaciones de inflación y tasa de política monetaria.
De acuerdo con la encuesta de expectativas económicas elaborada por el Banco Central (BC), el mercado revisó al alza sus estimaciones de inflación para fines de 2023, desde un 5,0% a un 5,3% y mantuvo su previsión en un 3,3% hacia fines de 2023. En lo inmediato, el consenso estima una inflación mensual de 0,4% para febrero. Consistente con ello, revisó al alza su proyección para la TPM, esperando ahora una convergencia a fines de año a un 7,5%, 50pb por sobre la estimación contenida en la encuesta del mes anterior. En tanto, estima una TPM de 4,75% en 23 meses más y 4,25% en 35 meses más. Finalmente, en términos de crecimiento, el mercado espera que la economía cierre el 2023 con una contracción de 1,5%.