RESUMEN EJECUTIVO
TEMA DE LA SEMANA
- Jerome Powell abrió la puerta a un recorte de tasas en septiembre, destacando los crecientes riesgos en el mercado laboral, mientras la inflación permanece contenida, aunque con posibles efectos transitorios resultantes de los aranceles.
- Los mercados reaccionaron de inmediato con caídas en las tasas de los bonos del Tesoro, debilitamiento del dólar y recuperación del S&P 500.
- La retórica de Powell se dio en medio de crecientes presiones políticas, reforzando el dilema entre la independencia de la FED y la necesidad de responder ante señales de desaceleración de la economía.
ESTADOS UNIDOS - El sector inmobiliario residencial mostró señales de recuperación gracias al avance en la construcción iniciada y en las ventas de viviendas usadas. Sin embargo, su sostenibilidad sigue en duda, considerando la nueva caída en los permisos de construcción y el ánimo aún deprimido entre los constructores.
- El PMI compuesto de agosto reflejó una sólida expansión en servicios (55,4 pts) y manufactura (53,3 pts), con récord en inventarios y contratación. No obstante, los precios de venta se vieron presionados por los aranceles. El nivel del PMI sugiere un crecimiento anualizado cercano al 2,5% en el trimestre en curso, aunque persisten riesgos comerciales y geopolíticos.
ZONA EURO
- El PMI Compuesto, principal indicador líder de la actividad regional, registró un repunte inesperado en agosto, superando nuevamente el umbral de 50 puntos. La mejora fue impulsada por un aumento en el empleo y un leve crecimiento en las órdenes recibidas, aunque las exportaciones se deterioraron por las tensiones comerciales. En inflación, los precios sorprendieron al alza, con incrementos tanto en insumos como en bienes finales.
- El repunte salarial (4,0% interanual en el 2T25) refuerza la cautela del Banco Central Europeo (BCE) ante nuevos recortes de tasas, ya que la aceleración desde el 2,5% previo pone en duda la convergencia sostenida de la inflación hacia la meta del 2,0%. La persistencia de una inflación elevada en servicios reduce la probabilidad de recortes adicionales en el corto plazo.
CHINA
- La economía profundizó su enfriamiento en julio, con un menor dinamismo en producción industrial, ventas minoristas e inversión, en medio de la prolongada crisis inmobiliaria, presiones deflacionarias, debilidad crediticia y exceso de capacidad instalada.
- La inversión extranjera directa se contrajo un 13,4% en los primeros siete meses de 2025, aunque el sector de alta tecnología continuó atrayendo capitales, destacando en un panorama de debilidad generalizada.
CHILE
- La economía local mostró un desempeño mejor al previsto en el segundo trimestre de 2025, con un crecimiento anual de 3,1%, confirmando la recuperación gradual iniciada a mediados de 2023. El repunte estuvo liderado por la inversión, junto al buen desempeño del consumo de los hogares. A partir de ello, revisamos al alza nuestra proyección de crecimiento del PIB 2025, desde un 2,2% a 2,5%, con aumentos estimados de 2,7% en consumo privado y 4,9% en inversión.
- La Encuesta de Operadores Financieros (EOF) del Banco Central anticipa una baja adicional de la TPM en octubre, llevándola a 4,50%, y otra a inicios de 2026, estabilizándose en 4,25% por dos años. Este escenario difiere de nuestra proyección, que prevé un recorte en diciembre y una convergencia hacia 4,0%.
- El tipo de cambio cerró la semana levemente por debajo de $959 por dólar, lo que implicó una caída de poco más de $5 respecto al cierre de la semana anterior. La corrección respondió al debilitamiento global del dólar, la menor volatilidad en los mercados internacionales, la baja en las tasas de interés en EE.UU. y un repunte moderado en el precio del cobre. El tipo de cambio se mantiene en la parte alta de nuestro rango estimado de $925-$965.
Proyecciones de Corto y Mediano Plazo
TEMA DE LA SEMANA
Jackson Hole: La FED reconoce riesgos crecientes en empleo y prepara giro en política monetaria
• ¿Fragilidad laboral marca el inicio del ciclo de recortes?
En su discurso en Jackson Hole, Jerome Powell, presidente de la FED, abrió la puerta a un recorte de tasas en septiembre, al subrayar que los riesgos para el mercado laboral han aumentado mientras la inflación, aunque contenida, sigue siendo un foco de atención. Señaló que la desaceleración simultánea de la oferta y la demanda de trabajo ha generado un “equilibrio inusual”, y que la reciente debilidad en el empleo eleva el riesgo de un deterioro más rápido en las condiciones laborales. Sobre los aranceles de Trump, reconoció que ya presionan al alza los precios al consumidor, aunque consideró que estos efectos podrían ser transitorios, sin descartar un impacto inflacionario más persistente. Su mensaje respalda nuestra proyección de un recorte de 25 pb en septiembre, otro de similar magnitud en diciembre y un total de 75 pb en 2026, en la medida en que el mercado laboral continúe moderándose y las presiones inflacionarias se mantengan acotadas.
• Mercados descuentan recorte y la FED se divide
Los mercados reaccionaron de inmediato: las tasas de interés de los bonos del Tesoro cayeron con fuerza, el dólar se debilitó y el S&P 500 recuperó completamente la caída de los días previos, reflejando expectativas de que el FOMC recortará la tasa en su reunión del 16-17 de septiembre.
Gráfico N° 1: Tasa de Interés Bono del Tesoro 2 Años
Powell también anunció ajustes al marco de política monetaria, eliminando la tolerancia explícita a inflaciones por encima de la meta y mostrando menos disposición a aceptar un mercado laboral “sobrecalentado”. El mensaje de Powell se posiciona en un punto intermedio dentro de la división interna de la FED: mientras algunos miembros como Hammack y Schmid se mantienen reacios a flexibilizar ante una inflación aún elevada, otros —incluidos Daly y Kashkari— ya anticipan la necesidad de actuar en septiembre. El discurso, además, se da en un contexto de fuertes presiones políticas por parte del presidente Trump, lo que acentúa el dilema de la FED entre sostener la independencia y responder a los riesgos de desaceleración de la económica.
ECONOMÍAS DESARROLLADAS
ESTADOS UNIDOS
El sector inmobiliario residencial mostró señales de recuperación. Sin embargo, su sostenibilidad sigue en duda.
Durante julio, el indicador de edificación iniciada de viviendas aumentó un 5,2% respecto al mes previo, alcanzado un ritmo anualizado de 1,43 millones, el mayor nivel en cinco meses, impulsados por la vivienda multifamiliar (10,0% m/m). En tanto, el componente unifamiliar experimentó un leve avance. Sin embargo, las perspectivas del sector siguen siendo desafiantes. De hecho, los permisos de construcción de viviendas -proxy de la actividad futura- alcanzaron en julio su nivel más bajo desde el 2020, mientras que el ánimo de los constructores de viviendas cayó hasta el mínimo desde el 2022. Frente a ello, el 66% de los constructores reportó ofrecer descuentos o beneficios adicionales a los compradores y un 37% reconoció recortes directos en precios, reflejo del impacto de tasas hipotecarias aún elevadas. Con todo, el sector inmobiliario probablemente seguirá mostrando un aporte reducido o incluso negativo al PIB en el corto plazo.
Gráfico N° 2: Indicadores de Actividad Sector Inmobiliario
Por su parte, las ventas de viviendas existentes aumentaron durante julio un 2,0%, hasta un ritmo anualizado de 4,01 millones de unidades, en línea con las proyecciones. El repunte estuvo apoyado por la desaceleración del alza de precios, y por una leve caída en las tasas hipotecarias. Pese a ello, los costos de endeudamiento siguen siendo elevados, lo que mantiene a los indicadores de accesibilidad en valores deprimidos, frenando la decisión de los compradores. Además, las condiciones del mercado laboral se han deteriorado en los últimos tres meses.
Gráfico N° 3: Mercado de Viviendas Usadas
A pesar del débil sector inmobiliario, las perspectivas en servicios y manufacturan mejoran más de lo anticipado.
El informe preliminar del PMI correspondiente a agosto reveló un crecimiento acelerado en la actividad empresarial, con el PMI Compuesto alcanzando los 55,4 pts, nivel que marcó su mejor registro en 8 meses. Desde la óptica de sus componentes, dicha expansión fue el resultado de alzas en servicios (55,4 pts) y manufactura (53,3 pts, máximo de 39 meses), junto a un aumento en la contratación y acumulaciones récord de inventarios por temores a escasez. Sin embargo, la nota negativa provino del fuerte aumento en el componente de precios, especialmente en la inflación de los precios de venta que anotaron su nivel más alto en tres años. Dicho comportamiento es atribuible al potencial impacto del incremento en los aranceles. Hacia delante, si bien la confianza empresarial mejoró levemente, persisten preocupaciones por políticas gubernamentales y las tensiones geopolíticas. En todo caso, el nivel del PMI compuesto es consistente con un crecimiento trimestral anualizado de 2,5% en el tercer trimestre.
Gráfico N° 4: PMI Compuesto
La Reserva Federal (FED) parece estar más preocupada por inflación que por empleo.
Las minutas de la última reunión de política monetaria (fines de julio) reflejaron un debate marcado por los efectos inflacionarios de los aranceles y una creciente división interna entre inflación y empleo. En todo caso, la mayoría de los miembros consideró que el riesgo al alza en inflación supera las preocupaciones por el mercado laboral, pese a reconocer señales de enfriamiento en el empleo. Sin embargo, los comentarios desconocen el débil ritmo de creación de empleo de julio, que se publicó días después de la reunión, y la fuerte revisión bajista a la generación de empleo del bimestre mayo – junio. El documento abordó también una serie de comentarios sobre riesgos de sobrevaloración de activos financieros. Además, en un contexto de crecientes presiones políticas: el presidente Trump pidió la renuncia de la gobernadora Lisa Cook tras acusaciones de fraude hipotecario, mientras su administración insiste en un recorte de tasas de al menos 50 pb en septiembre.
Miembros de la FED priorizan contener la inflación antes que recortar tasas.
En la antesala de Jackson Hole, los discursos de los presidentes de los bancos de la FED reflejan un claro sesgo hacia la cautela frente a la inflación: Beth Hammack (Cleveland) descarta recortes de tasas dado que la inflación sigue elevada; Jeff Schmid (Kansas City) considera que los riesgos inflacionarios superan a los laborales; y Raphael Bostic (Atlanta) ve apropiado solo un recorte limitado este año, aunque advirtió que la trayectoria del empleo es preocupante. En conjunto, estos mensajes muestran que la mayoría de los miembros prioriza mantener la política moderadamente restrictiva, pese a la desaceleración del empleo, mientras los mercados esperan señales de Powell sobre posibles ajustes en septiembre.
MERCADOS FINANCIEROS DE EE.UU.
Del nerviosismo a la recuperación tras Powell.
La semana comenzó con un sentimiento negativo en el mercado, marcado por la corrección en los gigantes tecnológicos, preocupaciones sobre la inflación y a la expectativa de la intervención de la FED en Jackson Hole. El Nasdaq y el S&P 500 mostraron caídas durante los primeros días, mientras las tasas de los bonos del Tesoro y el dólar fluctuaron ante datos económicos mixtos y noticias geopolíticas, incluyendo los intentos de Trump de mediar con Rusia y Ucrania. A medida que avanzó la semana, los inversionistas mantuvieron la atención en Jerome Powell y las señales sobre un posible recorte de tasas en septiembre, lo que generó alta volatilidad en bonos y swaps de tasas. Además, el mercado mostró cautela frente a fuertes datos de manufactura que complicaban la narrativa de un recorte inmediato. Sin embargo, la retórica de Powell reforzó las expectativas de una baja de tasas en septiembre. Esto desató un rally generalizado (S&P 500: +1.7%; Russell 2000 +4,0%; tech megacaps +2,2% y bancos en máximos). Los bonos a corto plazo cayeron, y los activos de riesgo se beneficiaron, consolidando un cierre positivo tras días de incertidumbre.
Gráfico N° 5: S&P 500
✅ Factores positivos
• Señal dovish de Powell abriendo la puerta a un recorte de 25 pb en septiembre.
• Rally del viernes en acciones, bonos y sectores cíclicos, apoyado por expectativas de tasas más bajas.
• Recuperación de algunas megacaps y sectores de tecnología
• Datos macro parcialmente favorables, sugiriendo una mayor resiliencia de la economía.
• Rotación hacia activos de riesgo y mercados emergentes tras discurso de Powell.
❌ Factores negativos
• Inicio de semana con corrección en Nasdaq 100 y S&P 500. Fuerte presión sobre gigantes tecnológicos ante creciente preocupación por valorización.
• Riesgos de inflación persistente y tarifas de Trump generan incertidumbre sobre la política monetaria.
• Nuevas señales de debilidad del empleo.
• Persistente volatilidad en bonos, swaps y dólar ante expectativas de la Fed.
ZONA EURO
Las perspectivas económicas mejoran ligeramente tras el acuerdo comercial con EE.UU.
El PMI Compuesto, principal indicador anticipatorio de la actividad regional, mejoró levemente en su registro preliminar de agosto, llegando a los 51,1 pts, nivel que, si bien sugiere una expansión modesta, da cuenta de su mejor resultado desde mayo de 2024. Desde la óptica de sus componentes, las órdenes recibidas por las firmas aumentaron ligeramente, aunque las órdenes de exportación volvieron a deteriorarse, reflejando el impacto de las tensiones comerciales. En tanto, el empleo mejoró por sexto mes consecutivo. En materia de precios, la situación se deterioró sorpresivamente, con alzas en los costos de los insumos y en los precios de los bienes y servicios finales. A pesar de ello, se mantiene la probabilidad de una nueva baja en la tasa de política monetaria.
Gráfico N° 6: Indicadores Líderes Sectoriales
BCE frente al dilema: salarios en alza, alta inflación de servicios y lento crecimiento de la economía.
El crecimiento salarial en la Eurozona sorprendió al alza en el segundo trimestre, lo que refuerza la postura cauta del Banco Central Europeo (BCE) frente a nuevas reducciones de tasas. Los salarios negociados aumentaron en el período un 4,0% interanual, acelerándose desde el 2,5% del trimestre previo. Si bien el BCE anticipa un retroceso de las presiones salariales hacia comienzos del 2026, la sorpresa reciente pone un manto de duda sobre la convergencia sostenida de la inflación hacia la meta del 2,0% y la moderación de la inflación de servicios (cercana al 3,0%). Esto podría retrasar cualquier nuevo recorte de tasas. En septiembre, el BCE probablemente mantenga la tasa de depósito en 2,0%, consolidando la pausa iniciada tras un año de recortes.
Gráfico N° 7: Salarios Zona Euro
(Variación anual)
En paralelo, el presidente del Bundesbank, Joachim Nagel, reforzó en Jackson Hole la postura de que el umbral para nuevas bajas de tasas es muy alto. Señaló que la Eurozona se encuentra en una situación de equilibrio, con inflación y tasas en torno a 2,0%, y que tras ocho recortes consecutivos se necesitan argumentos muy sólidos para alterar la política monetaria. Sus declaraciones reforzaron la expectativa de que el BCE mantendrá la tasa en septiembre.
CHINA
Se intensifican las señales de enfriamiento de la economía.
En julio, la economía china mostró señales de desaceleración, con un menor crecimiento en producción industrial, inversión y ventas minoristas. De esta forma, la expansión anual de la producción cayó a 5,7%, mientras que las ventas al por menor subieron solo 3,7% y la inversión en activos fijos se moderó a 1,6%. Esto último, como resultado de una violenta contracción de la inversión en propiedades, confirmando la prolongación de la crisis inmobiliaria. Además, se apreció una moderación de la inversión en infraestructura y en el sector manufacturero. Lo anterior se suma al aumento del desempleo urbano, la persistencia de presiones deflacionarias y la fuerte caída en el otorgamiento de nuevos créditos. Dicho debilitamiento reflejó además condiciones climáticas extremas y los efectos de las tensiones comerciales.
Gráfico N° 8: Inversión
(Variación anual YTD)
En este contexto, si bien se anticipan recortes de tasas por parte del Banco Popular de China (PBoC), probablemente serán modestos e insuficientes para revertir la pérdida de dinamismo. Ello, considerando que los problemas que enfrenta la economía china son estructurales, destacando como una de las principales fuentes de debilidad el exceso de capacidad instalada en múltiples sectores económicos.
Inversión extranjera se desploma, con excepción del segmento de alta tecnología.
La inversión extranjera directa en China cayó un 13,4% en los primeros siete meses de 2025, totalizando RMB$ 467 billones, en un contexto de incertidumbre económica global y una creciente preocupación por el crecimiento interno. Sin embargo, pese a la contracción general, los sectores de alta tecnología siguieron destacando, atrayendo más de un tercio del flujo total. Dentro de este segmento, sobresalieron los flujos hacia servicios de comercio electrónico, aeroespacial y fabricación de equipos, químico-farmacéutico y dispositivos médicos.
ARGENTINA
Milei evita derrota en el Congreso y mantiene su estrategia fiscal.
El presidente argentino evitó por un estrecho margen una derrota en el Congreso, luego de que la Cámara de Diputados votara 160-83 para rechazar su veto a un proyecto que aumentaba las pensiones. La cifra quedó por debajo del umbral de dos tercios necesario para revertir la decisión, lo que da un respiro al gobierno y refuerza su compromiso con la consolidación fiscal. El veto buscaba frenar un gasto adicional que, junto con otras iniciativas legislativas recientes, habría representado hasta 2,5% del PIB, poniendo en riesgo el superávit primario alcanzado tras los fuertes recortes. El resultado ajustado refleja, por un lado, la fragilidad política del gobierno y, por otro, la voluntad de mantener la disciplina fiscal.
Leve aceleración de la inflación durante julio.
En julio, el IPC referencial mostró un leve repunte, con un aumento mensual del 1,9% frente al 1,6% de junio. Esta alza se explicó principalmente por aumentos en los precios regulados y la depreciación del peso argentino, que registró su peor desempeño desde 2023. Aun así, la transmisión a los precios fue limitada y la inflación anual continúa en descenso, respaldada por un control estricto de la base monetaria. Con el dato puntual de julio, la variación interanual del IPC se moderó a 36,6%, cerca de su nivel más bajo en cinco años. Las proyecciones anticipan que la inflación anual cerrará 2025 por debajo del 30%, confirmando las señales de desaceleración.
Gráfico N° 9: Inflación Mensual
ECONOMÍA CHILENA
La economía chilena sorprendió al alza: ¿qué motores están impulsando el crecimiento?
La actividad local registró un desempeño mejor al previsto durante el segundo trimestre de 2025, con un crecimiento anual de 3,1%, confirmando así la gradual recuperación que se aprecia desde mediados de 2023. El repunte estuvo liderado por la inversión, especialmente en maquinaria, transporte y obras de ingeniería, lo cual compensó la menor edificación, tanto habitacional como no habitacional. A ello se sumó el aporte del consumo de los hogares, impulsado por mayores gastos en alimentos, vestuario, salud y tecnología. En contraste, el comercio exterior restó al balance debido al fuerte aumento de las importaciones. Aun así, la solidez de la demanda interna marcó la diferencia. Desde la óptica de la oferta, el buen desempeño de la economía estuvo marcado por un mayor dinamismo en las actividades de servicios personales, comercio, minería e industria manufacturera.
Gráfico N° 10: Actividad Económica – PIB
Gráfico N° 11: Contribuciones al Crecimiento Anual del 2T25
Considerando el dinamismo reciente de la economía, un repunte mayor al esperado de la demanda interna y la revisión alcista a las cifras de la primera parte del año, revisamos al alza nuestra proyección de crecimiento para el 2025, desde un 2,2%, a un 2,5%, mientras estimamos ahora alzas del 2,7% en el gasto de los hogares (2,1% anterior) y 4,9% en la inversión (4,1% anterior).
Operadores financieros estiman una baja más de la TPM en lo que resta del año.
De acuerdo con la Encuesta de Operadores Financieros (EOF) elaborada por el BC y publicada al inicio de la semana, los encuestados esperan que la TPM se mantenga en un 4,75% en septiembre y que se reduzca en 25pb en la reunión de octubre. Posteriormente, esperan una baja más de similar magnitud al inicio de 2026 y que se mantenga en un 4,25% durante los próximos 24 meses. Ello contrasta con nuestra proyección que apunta a una baja en diciembre y una posterior convergencia hacia el 4,0%, en línea con la estimación del BC para la tasa de llegada.
Renuncia de Marcel genera preocupación en el mercado.
El ministro de Hacienda Mario Marcel presentó su renuncia por “razones personales”, salida que tomó por sorpresa al oficialismo. Marcel era visto como un factor de confianza para los mercados, por lo que su renuncia podría generar inquietud sobre la continuidad de las políticas, especialmente la disciplina fiscal y el proceso de elaboración de la Ley de Presupuesto 2026. Además, la salida ocurre a menos de siete meses del fin del mandato y en un clima político tenso.